中金發表港股策略報告表示，春節假期以來，AI熱潮給投資者情緒和宏觀敘事帶來較大轉變，助推港股市場持續上漲。恒生指數和恒生科技各累計上漲19.8%和27.8%，其中估值擴張分別貢獻18%和24.1%，盈利僅小幅貢獻1.6%和3%，市場漲勢主要依靠估值驅動，這其中對未來的樂觀預期敘事又佔到絕大部分(反映為風險溢價ERP)。
就港股估值修復到了甚麼位置，中金表示，靜態看仍處於歷史區間中低位：第一是縱向比較，恒指數動態PE從春節假期前的9.1倍修復至10.8倍的歷史均值附近，對應2013年有數據以來61.2%分位；恒生科技動態PE從春節假期前的15.6倍修復至19.3倍，仍位於歷史均值以下，對應2020年7月有數據以來33.2%分位。
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第二是橫向比較，港股市場動態市盈率相較全球主要市場仍處低位，恒生指數股息率(約3.2%)也仍明顯高於10年期中債利率(約1.8%)，近期市場反彈兩者比值回落但仍高於歷史均值1倍標準差以上。第三是板塊上，新老經濟分化，新經濟動態市盈率回升至16.7倍，老經濟回升至6.1倍，均低於2015年以來均值，細分板塊中金融、原材料等板塊估值修復至歷史均值，零售、媒體娛樂、消費者服務等板塊估值仍處於歷史低位。
第四是個股層面，可比公司口徑下，港股標的估值低於美股等主要市場，中國「科技十巨頭」（阿里-W(09988.HK) -4.800 (-3.429%) 沽空 $27.91億; 比率 16.763% 、騰訊(00700.HK) -17.000 (-3.187%) 沽空 $12.90億; 比率 12.326% 、美團-W(03690.HK) -8.600 (-4.687%) 沽空 $7.08億; 比率 15.322% 、小米-W(01810.HK) -1.500 (-2.760%) 沽空 $7.37億; 比率 10.088% 、比亞迪(01211.HK) -9.600 (-2.703%) 沽空 $4.63億; 比率 25.952% 、京東-SW(09618.HK) -6.800 (-3.998%) 沽空 $5.69億; 比率 27.279% 、網易-S(09999.HK) +0.400 (+0.248%) 沽空 $2.19億; 比率 24.097% 、百度-SW(09888.HK) +1.500 (+1.652%) 沽空 $2.26億; 比率 17.038% 、吉利(00175.HK) -0.700 (-3.919%) 沽空 $9.60千萬; 比率 10.518% 、中芯(00981.HK) -2.550 (-4.670%) 沽空 $3.27億; 比率 6.838% ）動態PE均值為21.9倍，低於美國「神奇七俠」（蘋果(AAPL.US) 、微軟(MSFT.US) 、Alphabet(GOOG.US) 、特斯拉(TSLA.US、Meta(META.US) 、英偉達(NVDA.US) 和亞馬遜(AMZN.US) ）的28.4倍。
因此靜態來看，不論是橫向對比其他資產和市場，還是縱向對比歷史趨勢，即使是在港股市場板塊和個股內部，港股當前估值仍處於歷史區間的較低水平。近期南向資金大幅流入，年初以來累計買入3,139億港元，為去年同期的5倍以上，南向成交佔比維持在30%左右，回顧歷次南向成交佔比抬升，均對應AH溢價階段性回落，內地投資者在港股市場的活躍程度影響港股資產價格重估。
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至於港股估值還有多少擴張空間，中金認為分紅板塊相對A股空間5%，科技板塊與ROE已基本匹配。基於上述估值分析框架，無風險利率短期變化較為有限，更應該關注風險溢價的變化，風險溢價短期取決於資金屬性如南向資金不斷增加的成交，長期取決於盈利前景，如果盈利可以兌現的話，甚至可以出現越漲估值越低的情形。
具體分析中，本輪反彈體現出明顯的結構性特徵，雖然近期行情有所擴散，但科技股的漲幅與成交活躍度仍然超過其他板塊，因此該行使用二分法判斷估值擴張空間。傳統板塊：從紅利思路看，長期相對國債利率還有較大空間，但相對A股空間為5%。傳統板塊的修復高度依賴宏觀總量政策和整體經濟槓桿的修復，這與「924行情」不同，因此傳統板塊仍以紅利投資思路為主。
在本輪以科技為主的反彈行情中，情緒和資金流入的加持也使得傳統板塊跟隨上漲，雖然無法跑贏，進一步使得AH溢價從141%收斂至131%，低於歷史均值以下1倍標準差，港股較A股仍存在31%的折價。AH兩地上市的151家公司中，絕大多數均為國企和傳統板塊，其中金融、能源、電信、公用事業等板塊市值佔比約80%。
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報告稱，港股更高的折價意味著股息率明顯高於其A股，即便考慮股息稅(個人投資者H股20%，紅籌股最高28%；企業投資者持有12個月可免徵)，也仍具有吸引力，這部分解釋了為何內地南向資金持續青睞港股高分紅標的，中電信(00728.HK) -0.220 (-3.543%) 沽空 $8.59百萬; 比率 2.624% 、神華(01088.HK) +0.200 (+0.651%) 沽空 $5.32千萬; 比率 24.277% 南向資金持股佔比已超過50%。從這個意義上，當同一公司在A股和港股扣20%稅後股息率相等，即AH溢價收斂至125%時，分紅對南向投資者的吸引力將大打折扣，對應紅利板塊相對A股的空間為5%。
科技板塊：當前估值與ROE已基本匹配，更多空間需依賴盈利改善。DeepSeek引發市場對科技股重估熱情，但在連續上漲一個月後，科技股當前是否還被低估，該行認為，絕對水平上似乎如此，但結合當前盈利能力看，進一步擴張需要更多兌現，否則也缺乏空間。國內科技股此前並未參與全球ChatGPT行情，使得中國科技龍頭過去兩年在股價和估值表現上與美國「神奇七俠」間差距加大，中國科技龍頭的動態市盈率和市盈增長率僅為17.7倍和1.41倍，大幅低於美國科技龍頭的27.9倍和2.58倍。(wl/da)(港股報價延遲最少十五分鐘。沽空資料截至 2025-03-10 12:25。) (美股為即時串流報價； OTC市場股票除外，資料延遲最少15分鐘。)
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